邵宇:展望未来十年混沌中的10个确定性

  意见领袖丨邵宇 陈达飞(邵宇为东方证券首席经济学家,陈达飞为东方证券宏观分析师) 

  2020年初,新冠病毒从天而降,全球疫情扩散第四波的峰值尚未来临。疫苗上市与拜登的当选是抗疫的双重利好,第四波或是“最后的战役”。但是,其影响将是深远的:去全球化遭遇第三重冲击;价值链区域化、分散化特征会更加明显;贫富分化和阶级对立问题将更加严峻;甚至会成为压垮“新自由主义”的最后一根稻草。美国对华立场不会因为民主党执政而改变。英国脱欧为欧洲一体化留下遗憾,但并未阻碍“欧盟2.0”共建一个欧洲的信仰,成员国一致行动的能力和效率反而有所加强;在综合考虑经济发展的内在规律、新时代的改革目标任务,也为应对外部环境的变化,中国确立了以“国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进”的双循环新发展格局。增强创新驱动和释放内需潜力将成为两大基点,这有助于中国,也有助于全球经济的再平衡。

  我们时刻处在一个确定性混沌的时代,但有些人看到的是“确定性”,有些人看到的是“混沌”。这取决于观察者的历史观。历史足够长,未来才像是一条直线。十大确定性,将塑造本世纪20年代的基本轮廓。

  第一,全球面临“金德尔博格陷阱”的挑战,类似于两次世界大战期间,公共品和安全资产缺口仍然存在。中国或将扮演更重要的角色,但这必然与国际收支逆差相对应。

  在解释两次世界大战和大萧条时期的世界混乱状态时,经济史学家金德尔博格认为,混乱根源于美国和英国的经济与金融地位不匹配。一方面,随着制造业和经济实力的衰落,英国向全球提供金融公共品的能力衰减;另一方面,19世纪末,美国就取代了英国成为全球最大的经济体和最重要的制造业大国,但在金融上,美元尚未取代英镑,纽约尚未取代伦敦,美国未能向全球提供金融公共品。在两次世界大战期间,英国是有意愿却没能力提供公共品,而美国却是有能力没意愿。约瑟夫•奈(Nye J.)将其称为“金德尔博格陷阱”(Kindleberger Trap),以描述世界缺少领导者和公共品提供者所导致的混乱状态,安全资产短缺成为一种常态。

  中国已经是世界第二大经济体,并有望在未来5~10年超过美国而成为第一大经济体(按购买力平价计算,早在2014年就超越美国),但人民币国际化水平,金融市场开放程度等均没能达到与经济实力相匹配的水平(图1)。这是世界公共品和安全资产缺失的一个解释。

邵宇:展望未来十年混沌中的10个确定性

  近年来,中国显著加快了金融服务业的开放,人民币国际化水平的定位也与综合经济实力相匹配,这都将缓解全球失衡。实际上,经过十多年的调整,全球失衡状况已经明显缓解,中国经常账户顺差占GDP的比重已降至1%左右。摩根士丹利曾预测中国在2019年将首次出现-0.3%逆差(实际值为+0.99%)。并且,由于中国正在过渡到消费主导型经济体,随着人口老龄化问题的加剧,中国赤字规模可能达到GDP的-1.6%,到2030年为-420亿美元。“双循环”新发展格局将加速释放内需潜能,国际收支趋于长期平衡,逆差时而出现(图2)。

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  第二,中美两国在经济、金融与科技上的竞争,以及在治理模式的争论还将持续。中国崛起对美国构建的全球秩序及其话语权的挑战,是现实存在的,而且还将长期存在。

  从经济上来说,由于中国逐渐具备了制定规则的能力,并且在曾经不具备比较优势的领域取得了领先优势,中美不可避免地进入到“冲突区间”(戈莫李、鲍莫尔,2019)。虽然合作仍是最优解,但合作策略却是在冲突和讨价还价中形成的。所以,竞争虽然是矛盾的主要方面,但为了最大化共同利益,有限合作仍值得期待。

  第三,新冠肺炎疫情是一场社会实验,不仅进一步揭示了全球价值链的脆弱性,还暴露了美式资本主义经济和社会发展中存在的不平衡问题。美国两党无论谁执政,都需要解决同样的问题,差别仅在于解决方案。拜登及其团队成员有明显的进步主义倾向,意在美国推行一场“罗斯福式”的新政。

  拜登在竞选中宣称要为所有美国人执政,缩小贫富差距,结束阶级对立和意识形态的冲突,以保障劳工权利和扩大中产阶层群体为己任,甚至将外交政策也称之为“中产阶级的外交政策”。今天的美国,贫富分化水平已经回到一战前夕,并有可能进一步扩大。美国或在面临“动荡的二十年代”(Goldstone & Turchin,2020)。

  第四,美国国内的阶级对立和政治-意识形态的分歧达到二战后未有之高度,两党似乎还没有做好一致行动的准备。如果两党在内政上无法达成一致,拜登的进步主义方案实施起来会困难重重。2024年如果共和党再次入主白宫,无论是对美国,还是对全球来说,都有可能是一场风暴。

  政策的连续性对于稳定市场预期至关重要。在美国两党政治中,这很大程度上取决于某个政党在多长时间和在多大程度上控制权力机关。由于最高法院的大法官都是终身制,白宫和国会的权力分布就至关重要。

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  虽然民主党在2020年总统选举和国会改选中都取得胜利,但难说是压倒性的。特朗普仍获得了46.8%的普选票,共和党还缩小了在众议院的席位差,守住了参议院的“均势”(参议员席位比50:50)。如果出现较大分歧,移民、金融监管、最低工资、环保、医疗等问题需要获得60票才能立法,故共和党仍然有不小的约束力。2022年国会改选、2024年总统大选会呈现出什么样的局面,都是未知数。虽然新冠肺炎疫情使民主党赢得了中间派的支持,也使小部分共和党改变了立场,但两党意识形态的完全融合还需要更多“粘合剂”。

  第五,贫富分化还将长期存在,仍将是压抑有效需求和阻碍经济增长的重要因素。经济不平等既是政治权力和社会地位的不平等的结果,反过来又会导致政治动荡和社会骚乱。

  20世纪80年代初,西方国家从一战后出现的“大压缩”开始转变为“大分化”,收入和财富分配不均愈演愈烈(图4)。其中,美国最为突出,当前的贫富分化水平与一战前持平,收入最高的1%的人占据国民收入的20%,最高10%与最低90%各占一半。财富分配不平等问题更为严峻,前1%的富有阶层占比约40%。这种状况是在全球化、金融化和技术进步等多种因素的共同作用下形成的,而政府要么是推波助澜,要么是听之任之,至少是施加的反向作用力较弱。市场天然会扩大贫富分化,因为市场法则接近于“丛林法则”。但是,我们不认为贫富分化是市场经济的必然结果。美国政府鼓励移民、放松金融管制、降低最高边际所得税率和偏低的资本利得税、遗产税等政策都扩大了贫富分化。

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  基于对全人类从原始社会开始的不平等历史的考察,沙伊德尔认为,暴力性冲击是矫正不平等的关键力量,可将其概括为“四骑士”:大规模动员战争、变革性革命、国家衰败和致命传染病。两次世界大战是典型案例。

  当下的美国正面临霸权解体、经济衰退、阶层冲突和新冠肺炎疫情肆虐等多重冲击,拜登能否团结两党意志,将其进步主义方案推进下去,将决定美国向何处去。疫情所暴露出来的经济社会问题将在多方面凝聚两党共识,如产业链对于国家安全和贫富分化对于社会稳定的重要性等。后新冠时代,医疗产业链和社会保障体系或取得世界大战和冷战时期军工产业的地位,民主党必然借此大做文章。关键问题是,政策的连续性如何?

  第六,量化宽松政策短期内较难退出,零利率/低利率环境还将维持,政府对低成本债务融资的路径依赖较难摆脱。央行的利率曲线控制和大规模购买国债的行为被认为是现代货币理论(MMT)的应用。过去10多年的低通胀环境是MMT的“沃土”。下一个十年,可能出现的再通胀会压缩MMT的空间,带动长端利率上扬。

  2008年金融危机已经过去了12年,但经济似乎还处在漫长的后危机时代的复苏阶段。新冠肺炎疫情的冲击可谓雪上加霜。金融危机的一个长期影响就是非常规的量化宽松政策逐渐变成了常规,政府以负利率或零利率从央行(或市场)融资成了常态。美联储等全球主要央行的资产负债表规模和政府债务杠杆率都达到了史无前例的高度(图5)。政府债务规模(占GDP的比重)处于二战后的峰值(图6)。名义GDP增速高于债务融资成本是消化债务和降低杠杆率的条件。由于需求侧受到贫富分化的压抑,新技术浪潮对供给侧的驱动作用短期内,满足这一条件的方式只能更多地凭借货币政策对利率曲线的调控。

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  对于利率的展望,综合来说,总需求曲线左移幅度大于供给曲线右移将使得中性利率保持低位;全球储蓄过剩的状况短期内难有改善,会继续压抑核心资产提供过的利率,并对全球形成反馈效应;风险厌恶加剧安全资产荒,安全资产收益率难有提升;通胀预期、通胀波动率和期限溢价在“长和平”时代或将持续保持低位;资本过剩和安全资产荒似乎是一对孪生现象;政府债务的积累和融资需求的增加对利率上行形成硬约束。数字技术和无现金社会的到来还为名义利率突破零下界提供了可行性。短期内,短端低利率或零利率或将持续。中长期而言,通胀预期的升温将使收益率曲线陡峭化,并对短期利率产生向上的“牵引力”,进而增加央行控制收益率曲线和为政府提供低成本融资的难度。

  第七,在全球范围内,人口结构的拐点已经出现(图7),劳动力短缺或将成为供给侧的长期约束条件。

  2008年金融危机以来,主要国家和全球人口结构出现了“大逆转”:(1)以美国为代表的西方发达国家战后“婴儿潮”(1946~1964年)开始进入老龄化阶段,约持续至2025年才结束;(2)中国在2005~2010年间出现刘易斯拐点,农村转移劳动力从过剩变为不足,又在2012年前后开启了老龄化进程,生产者/消费者比例触顶之后快速回落,新增劳动年龄人口开始转为负值;(3)高年龄组和女性劳动参与率的提升空间越来越窄,且已基本触及上限。印度与非洲将成为全球新增劳动人口的后备军,但前者因为阶层等原因,后者因为地理上的分割等原因,都难以补足发达国家和中国带来的负面冲击。

邵宇:展望未来十年混沌中的10个确定性

  从全球口径来看,生产者/消费者比例也已经在2015年出现拐点,且劳动力供给下行的趋势将难以扭转。但是,劳动力短缺并不能确保劳动要素在收入分配中的话语权会提升,因为“第二次机器革命”(布莱恩约弗森等,2019)不仅能弥补非熟练劳动力的短缺,还能对部分熟练劳动力形成替代。如果政府不能调整收入分配机制和完善社会安全网体系,资本压抑劳动的状况还将持续。技术越进步,需求侧越是受压抑。一个虚构的对话是最好的诠释。福特CEO对工会主席说:“你打算怎么让那些机器支付你们工会的会费呢?工会又要代表谁使集体谈判权呢?”工会主席回答说:“你要怎么样才能让这些机器买你的车呢?”分散的劳动者难以联合行动,政府需代表弱势群体去平衡,而非适应强势群体的诉求。

  第八,价值链分工从全球化到区域化,“三足鼎立”格局已经形成。亚洲、美洲和欧洲的中心国家分别是中国、美国和德国。美墨加协定(UAMCA)和区域全面经济伙伴关系协定(RCEP)的签订,以及欧盟的“涅槃重生”,都将进一步增强区域分工体系的黏性。与此同时,值得关注的是,新一代数字技术的创新将显著提升服务贸易的占比,在不久的将来或将取代商品贸易而成为主体。

  2008年金融危机之后,跨境直接投资增速趋缓。2020年新冠肺炎疫情进一步凸显了单一价值链布局的脆弱性。新技术浪潮将弥补发达国家的劳动力不足。比较优势和效率之外,国家安全和知识产权保护等维度对价值链的影响会有所强化。所以,制造业回流和价值链分散化布局将成为长期主题。

  第九,近30、40年来全球通胀率的下行和收敛是冷战的终结、全球化、价值链贸易、技术进步和人口结构变化等多重因素共同作用的结果。2008年金融危机之后的低通胀环境与贫富分化对私人部门需求的压抑有密切关系,且未来仍将发挥作用。但是,近十多年来,曾经导致通胀下行的因素纷纷出现重要转折,或成为长期再通胀的助推力量。

  多种因素的叠加无疑提升了通胀上行的压力,但再通胀是否真的实现,还取决于它们与债务陷阱、贫富分化、新技术革命等因素的合力。债务与贫富分化是压抑总需求和名义利率,进而导致近十年来全球经济停滞的重要因素,短期内难以缓解;以人工智能、物联网和大数据等技术为代表的新一代技术革命有可能缓解劳动力不足的压力,还将提升劳动生产率。这两个方面,分别从需求侧和供给侧,压抑了物价或工资。综合来说,相比于正向的需求冲击,负向的供给冲击——如大宗商品价格持续上涨——更有可能成为通胀中枢上行的驱动因素。考虑到2020年的特殊情况,2021年通胀率或出现脉冲式上行,而后逐渐回落。但是,除大范围战争等极端情况外,长时间出现5%以上通胀率的概率仍然不高。

  第十,第六次技术浪潮已经来临,但其对经济增长的拉动作用仍不确定。私人部门有效需求不足是长期难题,全球经济恐难回到二战后的“黄金时期”。

  从技术长波(“康波”)的演绎来看,2010年前后,新一轮产业革命或已进入引入期。全球经济增长的峰值处于二战后的第四次技术革命时期,基础性产业是石油化工、汽车(始于第三次)、电脑等。这些产业都非常“重”,同时,两次世界大战带来的毁灭性打击使不少工业化国家经历了“再工业化”过程(美国除外),部分新兴市场国家也参与其中。所以,一定程度上,战后黄金时代集聚了人类四次工业革命的成果。中国改革开放取得的成绩,也是因为吸收了五次科技革命的成果。我们长波的一个体会是,在后发国家的崛起过程中,实现持续20~30年的高增长的机会只有一次,因为这一次是集聚了历史上所有的科技革命的成果。发达国家和中国都可能回不到持续高增长的状态了,除非再出现悲剧性的毁灭性冲击。

邵宇:展望未来十年混沌中的10个确定性

  未来一段时间,大国之间的技术竞争将进入白热化阶段。技术标准和行业规则的制定不仅决定了哪家企业成为行业的领头羊,也决定了谁能成为世界体系的中心国。中国过去长期推行的“引进、消化、吸收、再创新”的策略是一种追赶策略,有助于发挥后发优势,但随着追赶空间在不断压缩,以及以美国为代表的先发国家加强了对核心技术的管控,中国必须打破路径依赖,补足基础科学、基础研发和主干创新上的短板,才能在新一轮科技革命中掌握主动权。

  2008年金融危机是二战后国际经济秩序出现转折的关键节点。越来越多的人们开始重新审视新自由主义价值观,反思全球化和金融创新的福利效应和分配效应。随后,去全球化成为新趋势,英国脱欧和特朗普当选美国总统既是结果,也是“加速器”。2020年新冠肺炎疫情显著影响了美国大选的结果(Baccini,2020),突出了社会安全网的重要性。它所产生的认知冲击将影响政治经济生活的各个方面,值得我们深入思考。

  2020年糟透了,2020年代会怎样?唯有祝愿!

  (本文作者介绍:东方证券首席经济学家)